往期討論了港股新消費三騙，正值港股IPO最後的瘋狂，奈雪、海倫司、洪九果品以超高估值上市，現今已較發行價跌去90%，比特幣發行價格新消費的共同點都是講融資後產品走高端，或融資燒錢擴大規模搶市佔率的故事，結果上市後大餅填不上，留下一羣投資人在IPO發行價頂峯站崗。
除了這3家之外，在2022年上市的衛龍美味，正經歷著這階段，IPO招股時的大餅一樣走不通，投資人被困其中，不過比較好的是公司盈利還是不錯，而大股東持有超80%的股權，因此公司積極派息，大家靠收息渡日。
一、強行走高端路的衛龍
在新消費IPO火熱的2021年，衛龍也緊跟腳步，先後遞錶港交所3次，一開始尋求融資10億美元，追求百億美元估值上市。然而，衛龍2次通過港交所聆訊後，都沒有照常啟動上市路演，選擇延後上市。
衛龍最終選擇在2022年底上市，尋求融資1.3億美元，較原計劃的10億美元目標大縮水。要知道，上一個融資10億美元的消費股是農夫山泉。
IPO上市估值為250億港元，發行價10.5元/股，23年獲利9.7億港元，即對應上市時的26倍PE。
回看衛龍上市前講的故事，現在是連目標一半都沒達到。
創辦人在2020年稱，2022年衛龍要衝擊100億營收，較2020年營收要翻一倍以上。實現的理由是融資後拓展產品線，擴大品牌宣傳和電商管道，並做到增量漲價的故事。
增量漲價當然吸引，不過我印像中隻有茅臺或愛瑪仕隻有這樣的品牌影響力，更不用說放在零食消費品行業裡，例如像現在的三隻鬆鼠，也是降價走增量的邏輯。
現在來看，2020年營收為41億人民幣，2021年營收48億元，2022年營收46億元。直至近期發布的2023年報，營收也就48.8億元。
依照Wind營收預測中位數，2024年營收為55億，2025年營收63億，與創辦人所說的百億營收故事相差近一倍。
從數據來看，2021年營收佔比最大的調味麵製品價格為15.1元/公斤，22年漲價至18.1元/公斤，23年漲價至20.5元/公斤。
蔬菜產品從27.4元/公斤成長至29.6公斤，豆製品及其他產品從30.2元/公斤提價至38.4元/公斤。
雖然明麵上看從2020年開始每年營收是增加了，但衛龍的實際銷售量下滑了不少。
其中，調味麵製品的銷售量從21年的19.35萬噸下跌至12.44萬噸，蔬菜產品從6萬噸成長至7.1萬噸。豆製品的銷量從7萬噸下跌至5.31噸。唯獨漲價幅度最小的蔬菜產品成長，其他兩項都是大跌。
下圖看更加直觀，當單價提升時，ada質押收益計算需求即被大幅影響了。
2023年，衛龍的產能為34萬噸，實際產量為18.8萬噸，產能利用率為55.3%。這是衛龍有史以來產能利用率最低的一年，2021年為70%，2022年為59%。
另外，提價除了犧牲利用率之外，其他費用也是快速上漲，例如銷售及分銷成本。
在漲價之前，銷售及分銷成本僅佔營收8%，而現在已經增加了一倍。
2023年，衛龍銷售費用為8.1億元，年增27.5%，銷售費用已佔營收的17%。較上一年增長3%。其中，用於推廣和廣告的費用為2.14億元，較去年增加54%。
上市後銷售走差，股價跌去40%，雪上加霜的是雖然市值仍有140億，不過由於長期成交量太差，每日平均成交額隻有幾百萬的水平，甚至近半年最多成交額的一天，成交額隻有1900萬港元。
每月換手率低於0.05%，最終3月被剔除港股通。
二、已虧損近8成的大佬們
從股權結構來看，衛龍是家族企業，公司管理階層基本上都是創辦人自己的親戚，在上市前，衛龍創辦人透過「和和全球資本」持有91%的股份。
不缺錢的衛龍，突然在2021年融資時引入了騰訊、紅杉資本、華平投資、高瓴等頂級風投機構投資了5.49億美元。當時這些機構以600億人民幣市值共認購5.68%的股份，創辦人持股比例降低至84%。
在IPO上市後，持股佔比降低至81%。保薦機構的陣容也是十分豪華，內外資最好的機構都在名單內。
比較IPO前的投資人成本價來看，衛龍250億估值上市算是便宜了，21年估值600億，背後的投資機構上市當日就血虧60%。而到了今天，基本上所有投資人都是虧損，IPO前的投資人虧損近75%，IPO投資人虧損40%。
投資出現虧損賣出停損很常見，二手市場的好處就是有流動性，但由於衛龍家族的持股比例為82%，加上機構持股5.7%，實際流通市值就17億港元左右，流動性相當缺乏。
因此，任何一個持股比較多的機構退出都可能出現股價踩踏狀況，最後就是大家被迫長線投資。
不過，正如文章開段時說，衛龍的股東狀況還是要比其他新上市的消費股好，雖然衛龍的成長故事實現不了，但是衛龍還是一間能躺著賺錢的公司，每年大賺幾億，有能力大派息。
例如封城的2022年，公司淨利隻有1.51億元，公司共派息5.64億元，管理階層獲分紅4.6億元，機構獲分紅3210萬元。
今年3月，管理層宣佈派2023年末期股息0.1元，另外再派「上市一週年」特別股息0.11元，若合計中期股息、末期股息和一週年特別股息，公司共派息8億元，全年派息比率達到2023年淨利的90%。
依管理階層持有82%的股權，管理階層獲分紅6.56億元，持股5.7%的機構獲分紅共約4,560萬。
除了每年巨額分紅給管理階層之外，管理階層薪資較上市前翻了一倍。
2019-2023年，管理階層薪資分別為1,758萬元、1,879萬元、4,429萬元、9,285萬元、8,300萬元。
三、結語
從公司發展的角度來看，雖然漲價導致營收成長乏力，資本市場不賣帳，但是從利潤端來看，卻是增厚的。股價下跌，股東帳麵上血虧，但是利潤卻越來越好，那管理階層唯有大派息回補創投機構的虧損，同時自己也能分到最大份。
股價好又不會好到哪裡去，但之後每年公司都會找些理由持續派高息，這大概就是衛龍未來一段時間的情況。
